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邓海清:央行发声 紧货币之忧休矣!债熊警报消除!
发表日期:2019-07-15 14:12| 来源 :本站原创 | 点击数:
本文摘要:摘要 【邓海清:央行发声 紧货币之忧休矣!债熊警报消除

摘要

【邓海清:央行发声 紧货币之忧休矣!债熊警报消除!】整体上讲,对于2019年债券市场,2018年“躺着赚钱”的时代结束,2019年更多的是交易性机会,债券市场的投资者需要从“守株待兔”模式切换到“勤劳的小蜜蜂”模式。

  继4月24日央行进行第二次2674亿元TMLF操作后,25日央行继续通过表态引导市场预期,缓解市场紧绷情绪。针对市场疑虑未来货币政策是否会有边际收紧,央行官员在国新办发布会上作出回应:以前没有放松,现在也谈不上收紧。

  一、市场对紧货币的预期近乎偏执

  近期市场对紧货币的担忧非常强烈,市场认为的紧货币的理由主要包括:

  1、从基本面看,社融拐点、经济拐点、通胀拐点接踵而至。

  2、2019年2月开始,资金面波动性显著放大。

  3、进入4月以来市场降准降息预期一再落空。

  4、一季度宏观杠杆率飙升,市场对新一轮加杠杆和房价泡沫的担忧浮现。

  5、央行一季度例会、政治局会议、中央财经委员会第四次会议的会议基调都对市场流动性“不友好”。

  于是市场上传出“紧缩来了”的声音,而且经过上周以来的发酵,几乎进入了“偏执看空债市”的状态。

  4月17日央行缩量续作MLF被市场解读为紧货币信号。4月17日3665亿元MLF到期,央行缩量续作配合1600亿7天逆回购,市场解读为央行要紧货币,因为市场预期的降准、MLF等量续作、TMLF等没有出现。

  4月24日央行TMLF操作又被市场解读为紧货币信号。4月24日央行终于开展了2674亿元TMLF操作,用以接替到期的1600亿逆回购,市场还是解读为央行要紧货币,因为TMLF价格高于逆回购,央行在缩短放长,国债收益率继续上行。

  同一件事情竟然被解读为紧货币信号两次!这个逻辑就比较诡异了:4月17日央行缩长放短,市场认为是紧货币;24日央行缩短放长,市场依然认为是紧货币。那究竟央行怎样做才算是宽货币?

  由此可见,在当前氛围下,市场的恐慌情绪已经比较浓重。事实上,如果把这两周的操作合起来看,央行相当于是用2000亿MLF+2674亿TMLF对到期的3665亿MLF进行了超额续作,应该是超过了此前的市场预期的,至少不应该被理解为紧缩。

  市场预期已达到积重难返的程度。从央行的角度看,因为3月末4月初市场对货币宽松和降准的预期浓厚,所以央行出面辟谣,并通过MLF缩量和OMO的方式引导市场预期不要走向货币宽松加码的方向;一周后,央行用TMLF接续7天逆回购,希望引导市场预期回归正常。但市场预期已经矫枉过正、草木皆兵了。

  在这样的背景下,央行25日继续发声,阐述政策立场,引导市场预期。我们在《货币政策究竟如何看?》一文中指出,适度压缩广义信贷、控制社融增速在合理水平是稳杠杆的必然要求,但狭义流动性大幅收紧、货币市场利率大幅上行的可能性不大。央行今日的表态完全验证了我们的观点。

  二、央行重申降成本,货币市场利率不存在大幅上行的空间

  央行表示,要“营造有利于降低小微企业融资成本的货币金融环境”、“要灵活运用货币政策工具,保持流动性合理充裕和市场利率平稳运行”、“抓紧建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架”、“降低小微企业综合融资成本”。这些表述与国务院常务会议精神一脉相承。

  我们在《货币政策究竟如何看?》一文中指出,从降成本的角度看,货币市场利率不存在大幅上行的空间。

  在解决融资贵问题方面,央行2018年主要是降低无风险利率,2019年着眼于降低风险溢价和“两轨合一轨”。

  如果货币市场流动性大幅紧缩、货币市场利率飙升,进而导致国债收益率(无风险利率)上升,意味着央行降低风险溢价的努力将被抵消。因此,从维持无风险利率稳定的角度,货币市场流动性不能大幅紧缩,故而央行强调“合理充裕和市场利率平稳运行”。

  从两轨合一轨的角度,信贷市场利率向货币市场利率并轨首先需要一个比较稳定的锚(比如DR007),如果货币市场利率大起大落,那就没有可供并轨的“参照系”。

  同时,如果货币市场利率大幅抬升,两轨合一轨只会导致信贷利率上升、实体经济融资成本过高,与降成本的目标背道而驰。

  央行还重申了国常会的“推广债券融资支持工具,确保2019年民营企业发债融资规模、金融机构发行小微企业专项金融债券规模均超过2018年水平”的要求,如果货币市场利率上行带动债券市场利率大幅上行,将无法营造有利于民企发债规模上升、利率下降的环境。

  除此之外,央行官员在发布会上的表态还包括:

  1、中央政治局会议没有提出改变货币政策取向。央行的政策取向没有变,会保持流动性的合理充裕。央行没有收紧货币政策的意图,也没有放松货币政策的意图;既不希望看到市场流动性短缺,也不希望看到市场流动性泛滥。这也是党中央、国务院的要求。

  2、央行开展“逆回购”或者MLF操作并不意味着货币政策要转向宽松了,央行不做逆回购操作,也不意味着货币政策要收紧了。如果说政策一年变来变去好几次,一会儿紧,一会儿松,谁也受不了。

  3、判断货币政策要记住四个字“松紧适度”。判断“松紧适度”可以直接去看流动性指标,看银行间的回购利率如DR007等。利率是资金价格,资金价格能够反映资金的供求状况。看这个价格的变动,就可以看到底是松了还是紧了。

  4、TMLF基本上都是在季后首月第四周进行操作,其实是有规律的。

  我们认为,货币政策主动型宽松边界已现,但不会V型反转,特别是对于狭义流动性、货币市场利率。主要逻辑包括:

  (1)货币政策不应当是电风扇式的快速转动,应当保持应有的连续性和稳定性,流动性合理充裕定调并未发生变化;

  (2)在防风险之外,降成本依然是2019年的重要任务,这与2013、2016年紧货币的背景不同;

  (3)宏观审慎政策框架下,通过提高货币市场利率来防风险的必要性下降,这与2013年非标爆发、2016年金融乱象的背景不同。

  (4)从4月货币市场利率的实际结果看,流动性的“合理充裕”得到了有效呵护。

(责任编辑:admin)
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